等了三年以后，处于历史转折点上的阿里，还能继续狂飙吗？

作者 | 王晓玲 罗立璇 ‍‍‍

（本文不构成任何投资建议）

阿里巴巴把此次中概股的 AI 行情引入高潮。

2024 年四季度财报（财年 2025 年三季度）发布后，阿里巴巴美股盘前大涨 9.58%，跳空高开高走，最高上涨 14.59%，到 144.14 美元，市场反应迅猛。周五港股收盘时，阿里的股价为 138.5 港元，大涨 14.56%，市值 2.63 万亿，热度还在维持。

和过去数年常见的对于公司经营状况以及竞争情况的拷问不同，在财报会上，分析师们一改口径，只关心阿里的未来，或者具体说是阿里 AI 的未来，让人仿佛回到了 5 年前。

相比从未打完过一次仗的百度，阿里终于等来了坚持的红利。阿里的股价又迎来一次大涨，这还是在过去一个月已经上涨了超过 50% 的基础上。

我的一位朋友，犹豫是否要清掉手头的港股基金，毕竟这是等了三年的机会。或者说，处于历史转折点上的阿里，还能继续狂飙吗？

历史会记得这一晚的雄心

"我们认为，阿里巴巴集团可能是在亚洲市场具备几个关键要素的、最重要的 AI 领域玩家之一"，阿里巴巴集团 CEO 吴泳铭在财报会中作出了非常有野心的宣言。

可以说，阿里这样舍我其谁的发言，很多年没有见过了。

首先明确的是，阿里认为 AI 是几十年一遇的行业变革。阿里巴巴在 AI 战略里的首要目标是，必须追求 AGI（通用人工智能）。

AGI 在阿里口中，不再是一个遥远的理想，而是这家上市公司能分拆实现的业绩目标。

阿里为 AI 的市场规模提出了一个新的估算思路，或者说画了一个超级大饼。

吴泳铭说未来 AGI 的目标是能够影响 / 替代 80% 的人力，而现在全球的 GDP 有一半是人力支出，那么 AGI 的目标市场规模应该是，全球 GDPx50%x80%，有可能替代全球 50% 左右的 GDP 构成。

在这次财报会中，吴泳铭罕见地详细说明了阿里对于 AI 的规划路径。从基建到生态，从模型到应用，都有涉及。

为此，未来 3 年，阿里巴巴在云和 AI 的基础设施投入的预期，将会超过过去十年的总额。

这是多少钱呢？

有人简单测算，阿里过去 10 年投了 3800 亿左右。未来 3 年达到这个规模，那么每年至少投 1200 亿。

阿里本季度的资本支出为 318 亿元，同比增长约 260%，环比增长 80%，主要由于云基础设施支出增加。

市场的预期本来只有 154.6 亿，说明阿里确实在加大投入。

不过，比起亚马逊号称要在 2025 年对 AI 进行 1000 亿美元的支出，阿里还远远称不上大手大脚。

但吴泳铭和贝索斯应该都能同意，AGI 本身的重要性超过任何一个应用场景。"我们认为智能能力的提升，是这一轮 AI 技术生产力变革的核心主轴"，吴泳铭总结。其它应用场景，都只是"过程中的机会"。

吴泳铭还透露，阿里会在近期发布基于 Qwen2.5-Max 的深度推理模型。作为全球最重要的开源模型之一，这给了分析师们非常不错的预期。

聚焦到当下，至少对于阿里云而言，行业机会是摆在明面上的。

各家大模型之间的差异越来越小，这点反而比较有利于云计算公司。不管是开源还是闭源大模型，都需要在云上托管，"云计算就会成为现在的电网"，"也是我们乐于见到开源生态繁荣的原因之一"。

当然，阿里这次的基本面并不差，这也是分析师能够专注提问 AI 的基础。本季度营收达到 2801.5 亿元，同比增长 8%；利润更是亮眼，净利润为人民币 464.34 亿元，同比增长 333%。

细分来看，之前的降本增效起了作用，除了业务重组的菜鸟，几乎每个细分业务都在增长。

阿里云实现营收 317.42 亿元，同比增长 13%，EBITA 利润率为 9.89%，同比上升约 1.5%。这也得益于推理需求爆发，据阿里管理层透露，现在六到七成的新增需求来自推理需求。

扛大旗的依然是电商业务，收入 1360.9 亿，增速 5%，已经是过去几个季度的最快增速。值得注意的是，淘天集团客户管理收入同比增长 9%，GMV 和 take rate 都提升，说明平台在规模变大的同时，商家也愿意投放，平台能赚到更多钱，价格战的激烈程度在放缓。

总的来说，阿里终于稳住了颓势，并且终于夯实了自己的 AI 故事，让市场产生了全新的希望，这是非常重要的。

阿里们终于迎来新叙事

阿里去年已经宣布 all in AI，与业务的结合早已开始。但市场对阿里新事业的信心，直到今年初才真正确立。

阿里的 AI 叙事如今看来，分为两部分，一个是明面上的阿里已有的 AI 基建、平台入口——短期来看，阿里的最大想象空间在于 AI 基础设施提供商；一个则是前所未有 AI 投资可能带来的，通往 AGI 路上出现的颠覆性的机会。

就像阿里 CEO 吴泳铭指出的，目前仍看不清基座大模型的商业模式，但云计算网络就像电力时代的电网，是 AI 时代的基础设施，商业回报确定，"未来 90% 的 token（字符）将在云计算网络上生成和输出。"

阿里其他内部业务，生活消费入口（淘天、饿了么、飞猪等）的 AI 技术改造，能够加强与消费者的互动，促进交易效率，提升用户价值。

对于单独的 AI 产品，夸克和通义千问，支持 AI 搜索、生产力创作。还有两个产品被认为能通过 AI 来实现很大的提升，一个是 toB 的钉钉，另一个是 DAU1.7 亿的高德导航。

2 月 21 日，阿里财报会第二天，港股阿里股价大涨 14.56%，全天成交额 444.58 亿港元，创历史天量。短期内已经出现过热趋势。

香港恒生指数及恒生科技指数 2025 年 2 月 21 日分别弹升 4% 及 6.5%。阿里在已经十分乐观的 AI 投资预期上，又添了一把火。

在这轮反弹之前，阿里巴巴估值在 10 倍 PE 左右，相当于传统零售企业了。有分析师甚至表示，市场对阿里的估值中，电商业务利润给 10 倍 PE，云和 AI 几乎没有计入估值。

而现在，阿里成了所有重估中国资产的投资者最关注的当红炸子鸡。

摩根大通将阿里巴巴目标价格从 125 美元上调至 170 美元。汇丰将阿里巴巴目标价从 125 港元上调至 156 港元，表示 AI 驱动转折点已至。

德意志银行亚太区公司研究主管马力勤（Peter Milliken）在其发布的中国股市研究策略报告中表示：

2025 年将成为全球投资界重新认知中国国际竞争力的关键一年。中国企业在高端制造与服务领域持续构建全球性价比与质量的双重优势，中国的颠覆性创新力正重塑产业竞争格局，预计中国股票的"估值折价"将逐渐消失。

大摩调高 2025 年底恒生指数目标至 24000 点。

而市场之所以关注阿里的资本开支，一方面是消费者对推理需求的增长直接跟云业务挂钩，一方面则是因为关系着产业链的业绩。高盛认为，作为中国顶级的两家超大规模云服务提供商之一，阿里的 AI 和云计算战略对整个数据中心行业产生了积极影响。

据大摩梳理的 AI 产业交易链路，市场对 AI 的投资分为 4 个阶段：

阶段 1 [ 超大规模计算提供商 ] ：提供大规模云计算技术的公司。

阶段 2 [ 数据中心计算与基础设施 ] ：生产数据中心所需硬件（芯片）和电气设备等组件的公司。

阶段 3 [ 电力和传输 ] ：为数据中心提供和传输电力的公司。

阶段 4 [ 跨行业受益者 ] ：将 AI 融入业务以提高生产力并增强收益的公司。

阿里几乎全部覆盖。而阿里引领的 AI 行情，也会外溢至其他板块。正如此前在美股发生过的情形。

中信建投证券首席宏观分析师周君芝认为，AI 浪潮对全球资产定价的影响，主要有投资增长和流动性定价两条机制。据此测算，AI 软件硬件投资直接拉动 2025 年美国经济增长 0.15%，拉动 2028 年美国经济增长 0.24%。

如果叠加对汽车、手机、电脑、机器人四个重点产行业间接拉动，最终能够拉动美国 GDP 增长 0.24%（2025 年）、0.38%（2028 年）。

在这个大背景下，其他影响暂时被市场忽视。

到 2 月 20 日，特朗普已经上任一个月，他所推出的包括关税在内的各种政策，在全球股市没有掀起什么波澜。港股反而一路上涨，一个月间涨幅高达 15%。

过去一周，南向资金加速流入港股，仅周二就大幅流入 224.2 亿港币。而本周流入阿里的南向资金达到 173 亿港币，占全周南向资金净流入规模的三分之一。

在每一个新兴产业崛起时，无论是出于对于长期行情的乐观，还是情绪驱动，都会带来一轮暴涨。这会让人格外纠结，选择谨慎还是乐观，都缺乏足够的判断基础，仍然处于资本开支阶段的个股，也很难估值。

天风证券认为，这是独属于讲故事环节才会有的朦胧美。